Republikanere og demokrater har mange uenigheder om finanspolitikken. Men næsten alle lovgivere på Capitol Hill er enige om, at der er præcis tre måder, som den amerikanske regering kan finansiere nye offentlige udgifter på: Ved at hæve skatterne, skære i de eksisterende udgifter eller øge statsgælden.
Men dette er en fiktion.
I virkeligheden kan den føderale regering finansiere store offentlige investeringer uden at belaste skatteyderne, skære i andre budgetposter eller øge underskuddet. Og Uncle Sam kan ikke kun udføre en sådan trolddom i teorien, han har også allerede gjort det i praksis.
Under Anden Verdenskrig og umiddelbart efter den forpligtede Federal Reserve sig til at købe så mange statsobligationer som nødvendigt for at holde afkastet på den amerikanske gæld fladt. En stor del af denne gæld kom aldrig tilbage på private hænder. Ved at beholde disse obligationer permanent på sin balance finansierede centralbanken effektivt en stor del af USA’s krigsindsats ved at trykke penge. Når en centralbank tager permanent ejerskab af sin egen regerings gæld, ophører denne gæld med at eksistere for alle praktiske formål. Fed ejer måske nok de amerikanske statsobligationer, men den amerikanske regering ejer Fed. Ingen enhed kan være meningsfuldt gældsat over for sig selv. Ved at opkøbe sine egne obligationer finansierede USA således omkring 15 procent af sin deltagelse i Anden Verdenskrig gennem trykte dollars i stedet for gennem nuværende eller fremtidige skatter.
USA finansierer (næsten med sikkerhed) sin reaktion på coronavirus-krisen på samme måde. Fed er klar til at opkøbe amerikanske statsobligationer for billioner af dollars i år, hvilket dækker størstedelen af det forventede underskud på 3,7 billioner dollars. Officielt vil disse obligationer kun ligge midlertidigt på centralbankens balance. Men i betragtning af de vanskeligheder, som Fed havde med at afvikle sin balance efter krisen i 2008, siger de sikre penge, at en stor del af denne gæld vil forblive på centralbankens bøger i al evighed; hvilket vil sige, at meget af den betyder direkte centralbankfinansiering af offentlige udgifter.
Og det tror en stor del af Wall Street. Som Bloomberg rapporterer:
Med hele industrier lukket ned og en voldsomt stigende arbejdsløshed er det kun de offentlige udgifter, der holder millioner af husholdninger og virksomheder oven vande. De regeringer, der er på krogen for denne hjælpeindsats, kører op med nogle af historiens største budgetunderskud. Og de betaler i det mindste nogle af regningerne med hvad der reelt er lån fra deres egne centralbanker – gæld, der kan rulles på ubestemt tid, og som i virkeligheden er mere som penge.
“Vi har haft en sammenlægning af penge- og finanspolitik,” siger Paul McCulley, tidligere cheføkonom hos Pacific Investment Management Co. “Vi har nedbrudt adskillelsen mellem kirke og stat mellem de to.”
“Vi har ikke haft en erklæring herom,” siger McCulley, der nu underviser ved Georgetown University. “Men det ville være overraskende, hvis man havde en erklæring – man gør det bare.”
Som allerede antydet bringer USA’s (stiltiende) omfavnelse af monetarisering af gæld os faktisk ikke i ukendt farvand. Ud over vores egen nations erfaringer fra Anden Verdenskrig har den japanske regering i det seneste kvart århundrede effektivt finansieret store finanspolitiske underskud ved at købe sine egne obligationer. Japan har ikke officielt erklæret, at disse obligationer aldrig behøver at blive betalt tilbage. Men ingen har den illusion, at den japanske centralbank nogensinde vil afvikle sin balance fuldt ud.
Hvilket rejser spørgsmålet: Hvorfor er den simple kendsgerning, at USA har mulighed for at finansiere nye udgifter uden at hæve skatterne eller påtage sig (ægte) gæld, så grundigt tilsløret i vores politiske debatter?
Et af svarene er, at den konventionelle visdom længe har været, at når man tilføjer “at trykke penge” til de demokratisk ansvarlige politikeres finanspolitiske værktøjskasse, vil de uundgåeligt vende sig til det med overbærenhed og udløse hyperinflation. Derfor tjener forestillingen om, at alle offentlige udgifter skal “betales” – enten gennem skatter eller gældsovertagelse – som en ædel løgn, der skal begrænse vælgernes og deres repræsentanters kortsynede ødselhed.
Med andre ord hviler det udbredte tabu mod monetær finansiering på dens formodede politiske fejl, ikke på dens tekniske mangler. Faktisk har finansiering af stimulering gennem direkte pengeskabelse, hvis den gennemføres perfekt, klare fordele i forhold til udstedelse af gæld, hvis den gennemføres perfekt. Som den daværende centralbankchef Ben Bernanke fremførte i 2003, går en del af den stimulerende effekt tabt på grund af frygt for fremtidige gældsbyrder, når en regering forsøger at bekæmpe deflation med gældsfinansierede offentlige udgifter. Finansiering af stimulering ved blot at “få pengeprinteren til at gå brrr” eliminerer en sådan sparsommelighedsskabende frygt.
Men der er ingen teknisk grund til, at monetær finansiering uundgåeligt skulle føre til hyperinflation. Som Adair Turner, tidligere formand for Storbritanniens Financial Services Authority, for nylig forklarede:
Denne mulighed skræmmer dem, der mener, at monetær finansiering i sidste ende må føre til hyperinflation. Men en sådan frygt er absurd. Friedman sagde som bekendt, at vi i en deflationær depression skulle strø dollarsedler ud fra en helikopter, som folk kunne samle op og bruge. Lad os antage, at USA’s præsident Donald Trump bestilte blot 10 millioner dollars af sådanne helikopterpenge: Virkningen på enten den reelle aktivitet eller inflationen ville være minisk lille. Men lad os antage, at han bestilte 1.000 billioner dollars: Det er klart, at der ville være tale om hyperinflation. Virkningen af monetær finansiering afhænger af omfanget.
Det formodede problem med eksplicit monetær finansiering er således, at regeringer uundgåeligt vil ønske for meget af en god ting. Og denne forudsætning ligger til grund for det bredere ideal om centralbankuafhængighed, som har hersket i hele den udviklede verden siden 1970’erne: Alle spørgsmål om pengepolitik bør være afskåret fra demokratisk anfægtelse for at forhindre kortsigtede politikere i at så frøene til en løbsk inflation.
Dette synspunkt er ikke grundløst. Vores regerings valginstitutioner – som tvinger lovgivere til at søge vælgernes bekræftelse hvert par år – tilskynder faktisk til en vis grad af kortsigtethed. Præsidenter har ofte forsøgt (ofte med succes) at skræddersy pengepolitikken til de politiske krav i et valgår snarere end til de bedste langsigtede interesser for økonomien. Og mange stater gennem menneskehedens historie har sået økonomiske kriser gennem overdreven pengetrykning.
Men den fiktion, at regeringen ikke kan bruge penge uden at hæve skatterne eller optage gæld, skaber sine egne politiske farer, især i det deflationære miljø, som den udviklede verden nu lever i. Demokratisk ansvarlige politikere kan i teorien være ivrige efter at overforbruge penge; i praksis har de dog fejlet i den modsatte retning. Mainstream-teknokrater er nu bredt enige om, at USA og (i endnu højere grad) Europa gav for lidt finanspolitisk stimulus i kølvandet på krisen i 2008, ikke for meget. I dag bønfalder formanden for Federal Reserve kongressen om at holde op med at bekymre sig om underskud og begynde at erstatte den indkomst, som husholdninger, virksomheder og delstatsregeringer har mistet på grund af pandemien, på en mere omfattende måde – mens præsidenten, som skal møde vælgerne til november, energisk modsætter sig Jerome Powells opfordring til at sætte gang i pumpen. I mellemtiden har Nancy Pelosi i det af Demokraterne kontrollerede hus afvist at medtage automatiske stabilisatorer i sit seneste stimulusforslag – selv om der er næsten enstemmig støtte til sådanne foranstaltninger i hendes gruppe – fordi hun frygtede, at den måde, som politikken ville blive vurderet af Congressional Budget Office, ville få den til at se giftig dyr ud for vælgerne.
Myten om, at der skal betales for alle nye udgifter, skal dæmme op for politikernes (angiveligt) umættelige appetit på stimulus. I øjeblikket tvinger den imidlertid demokratisk ansvarlige embedsmænd til at sanktionere færre stimulanser, end de ikke-valgte teknokrater finder fornuftige.
Dette synes at antyde, at logikken bag både centralbankuafhængighed i almindelighed – og tabuet mod monetær finansiering i særdeleshed – er forkert, eller i det mindste kun korrekt under visse omstændigheder. Måske vil politikerne i en økonomi, hvor der findes en stor, militant arbejderbevægelse, have en tendens til at gennemføre inflationspolitik i fuld beskæftigelse og høj lønstigning i fuld beskæftigelseens navn. Men i den nuværende kontekst – hvor arbejdstagernes forhandlingsstyrke er så svag, og hvor gevinsterne ved væksten er så ulige fordelt, at centralbankerne kæmpede for at skabe inflation, før COVID-19 lukkede store dele af økonomien – er der ikke meget grundlag for at antage, at kongressen vil gå på den forkerte side af overforbrug. Dette gælder både fordi det simpelthen kræver meget finanspolitik at overforbruge i en deflationær kontekst, og fordi politikerne i mangel af pres fra de organiserede arbejdere er tilbøjelige til at privilegere interesserne hos velhavende vælgere, som har mere at frygte for inflation end arbejdsløshed.
Alt dette er at sige: Hvis det ikke gør politikerne mere tilbøjelige til at godkende det niveau af underskudsudgifter, som teknokraterne anser for fornuftigt at bruge, så burde offentligheden måske have mulighed for at træffe informerede beslutninger om, hvordan deres penge bliver brugt – og skabt.