Republikaner och demokrater har många meningsskiljaktigheter om finanspolitiken. Men nästan alla lagstiftare på Capitol Hill är överens om att det finns exakt tre sätt för den amerikanska regeringen att finansiera nya offentliga utgifter: Genom att höja skatterna, minska befintliga utgifter eller öka statsskulden.
Men detta är en fiktion.
I själva verket kan den federala regeringen finansiera storskaliga offentliga investeringar utan att belasta skattebetalarna, skära ned på andra budgetposter eller öka underskotten. Och Uncle Sam kan inte bara utföra sådana trollkonster i teorin, han har redan gjort det i praktiken.
Under andra världskriget och dess omedelbara efterdyningar åtog sig Federal Reserve att köpa så många statsobligationer som behövdes för att hålla avkastningen på den amerikanska skulden oförändrad. En stor del av den skulden kom aldrig tillbaka i privata händer. Genom att hålla dessa obligationer permanent på sin balansräkning finansierade centralbanken effektivt en stor del av USA:s krigsansträngningar genom att trycka pengar. När en centralbank tar permanent äganderätt till den egna regeringens skuld upphör den skulden att existera för alla praktiska ändamål. Fed må äga USA:s statsobligationer, men USA:s regering äger Fed. Ingen enhet kan på ett meningsfullt sätt stå i skuld till sig själv. Genom att köpa upp sina egna obligationer finansierade USA således cirka 15 procent av sin inblandning i andra världskriget genom tryckta dollar i stället för genom nuvarande eller framtida skatter.
USA finansierar (med största sannolikhet) sitt svar på coronaviruskrisen på samma sätt. Fed är redo att köpa upp amerikanska statspapper till ett värde av biljoner dollar i år, vilket täcker huvuddelen av det förväntade underskottet på 3,7 biljoner dollar. Officiellt kommer dessa obligationer endast tillfälligt att finnas på centralbankens balansräkning. Men med tanke på de svårigheter som Fed hade med att avveckla sin balansräkning efter krisen 2008, säger de säkra pengarna att en stor del av denna skuld kommer att finnas kvar i centralbankens räkenskaper för all framtid; det vill säga, en stor del innebär direkt centralbanksfinansiering av offentliga utgifter.
Och så tror en stor del av Wall Street. Som Bloomberg rapporterar:
Med hela industrier nedlagda och en skyhög arbetslöshet är det bara de offentliga utgifterna som håller miljontals hushåll och företag flytande. De regeringar som står på kroken för denna hjälpinsats har några av historiens största budgetunderskott. Och de betalar åtminstone en del av räkningarna med vad som i praktiken är lån från deras egna centralbanker – skulder som kan rullas över på obestämd tid och som egentligen är mer som pengar.
”Vi har haft en sammanslagning av penning- och finanspolitik”, säger Paul McCulley, tidigare chefsekonom vid Pacific Investment Management Co. ”Vi har brutit ner separationen mellan kyrka och stat mellan de två.”
”Vi har inte haft någon deklaration i den riktningen”, säger McCulley, som nu undervisar vid Georgetown University. ”Men det skulle vara förvånande om man hade en deklaration – man bara gör det.”
Som redan antytts, försätter USA:s (tysta) omfamnande av skuldmonetarisering oss faktiskt inte på okänt vatten. Utöver vår egen nations erfarenhet från andra världskriget har den japanska regeringen under det senaste kvartsseklet effektivt finansierat stora budgetunderskott genom att köpa sina egna obligationer. Japan har inte officiellt förklarat att dessa obligationer aldrig kommer att behöva betalas tillbaka. Men ingen har någon illusion om att Bank of Japan någonsin kommer att avveckla sin balansräkning helt och hållet.
Vilket väcker frågan:
Varför är det enkla faktum att USA har möjlighet att finansiera nya utgifter utan att höja skatterna eller ta på sig (äkta) skulder så grundligt fördunklat i våra politiska debatter?
Ett svar är att den konventionella visdomen länge har hävdat att när man väl lägger till ”trycka pengar” till de demokratiskt ansvariga politikernas finanspolitiska verktygslåda, så kommer de oundvikligen att använda sig av det med uppgivenhet och utlösa en hyperinflation. Därför fungerar föreställningen att alla offentliga utgifter måste ”betalas” – antingen genom skatter eller genom att ta på sig skulder – som en ädel lögn för att begränsa den myopiska slöseriet hos väljarna och de som företräder dem.
Med andra ord, det utbredda tabuet mot monetär finansiering vilar på dess förmodade politiska brister, inte på dess tekniska tillkortakommanden. I själva verket har finansiering av stimulansåtgärder genom direkt penningskapande, om de genomförs perfekt, klara fördelar jämfört med utgivning av skuldsedlar. Som den dåvarande Fed-chefen Ben Bernanke hävdade 2003, går en del av den stimulerande effekten förlorad på grund av rädsla för framtida skuldbördor när en regering försöker bekämpa deflation med skuldfinansierade offentliga utgifter. Om man finansierar stimulansåtgärder genom att helt enkelt ”få penningskrivaren att brrrr” eliminerar man sådana sparsamhetsskapande farhågor.
Men samtidigt finns det inget tekniskt skäl till varför monetär finansiering oundvikligen skulle leda till hyperinflation. Som Adair Turner, tidigare ordförande för Storbritanniens Financial Services Authority, nyligen förklarade:
Den möjligheten skrämmer dem som tror att monetär finansiering så småningom måste leda till hyperinflation. Men sådana farhågor är absurda. Friedman sade som bekant att vi i en deflationsdepression borde sprida ut dollarsedlar från en helikopter så att folk kan plocka upp dem och spendera dem. Anta att USA:s president Donald Trump beställde bara 10 miljoner dollar av sådana helikopterpengar: effekten på vare sig den reala aktiviteten eller inflationen skulle vara försvinnande liten. Men anta att han beställde 1 000 biljoner dollar: det är uppenbart att det skulle bli hyperinflation. Effekten av monetär finansiering beror på skalan.
Det förmodade problemet med explicit monetär finansiering är alltså att regeringar oundvikligen kommer att vilja ha för mycket av det goda. Och denna premiss ligger till grund för det bredare idealet om centralbankernas oberoende som har rått i hela den utvecklade världen sedan 1970-talet: Alla penningpolitiska frågor bör vara avskärmade från demokratisk prövning för att förhindra att kortsiktiga politiker sår frön till en skenande inflation.
Denna åsikt är inte grundlös. Vår regerings valinstitutioner – som tvingar lagstiftarna att söka väljarnas bekräftelse med några års mellanrum – uppmuntrar faktiskt till en viss grad av kortsiktighet. Presidenter har ofta försökt (ofta med framgång) att anpassa penningpolitiken till de politiska kraven under ett valår snarare än till ekonomins bästa långsiktiga intressen. Och många stater genom mänsklighetens historia har sått ekonomiska kriser genom överdådig penningtryckning.
Men fiktionen att regeringen inte kan spendera pengar utan att höja skatterna eller skuldsätta sig skapar sina egna politiska faror, särskilt i den deflationistiska miljö där den utvecklade världen nu lever. Demokratiskt ansvariga politiker kan i teorin vara ivriga att spendera för mycket pengar, men i praktiken har de dock gått i motsatt riktning. De vanligaste teknokraterna är nu allmänt överens om att USA och (i ännu större utsträckning) Europa gav för lite finanspolitiska stimulanser i kölvattnet av krisen 2008, inte för mycket. I dag vädjar Federal Reserves ordförande till kongressen att sluta oroa sig för underskott och börja ersätta de inkomster som hushåll, företag och delstatsregeringar har förlorat på grund av pandemin på ett mer omfattande sätt – medan presidenten, som måste möta väljarna i november, kraftfullt motsätter sig Jerome Powells uppmaning att sätta fart på pumpen. Samtidigt vägrade Nancy Pelosi i det av demokraterna kontrollerade huset att inkludera automatiska stabilisatorer i sitt senaste stimulansförslag – trots att det finns ett nästan enhälligt stöd för sådana åtgärder i hennes grupp – eftersom hon fruktade att det sätt på vilket politiken skulle poängsättas av Congressional Budget Office skulle få den att framstå som giftigt dyr för den röstande allmänheten.
Myten om att alla nya utgifter måste betalas är tänkt att kontrollera politikernas (påstådda) omättliga aptit på stimulansåtgärder. För närvarande tvingar den dock demokratiskt ansvariga tjänstemän att sanktionera mindre stimulans än vad icke valda teknokrater anser vara klokt.
Detta tycks tyda på att logiken bakom både centralbanksoberoende i allmänhet – och tabun mot monetär finansiering i synnerhet – är felaktig, eller åtminstone korrekt endast under vissa omständigheter. Kanske kommer politiker i en ekonomi där det finns en stor, militant arbetarrörelse att ha en tendens att genomföra en inflationistisk politik i namn av full sysselsättning och hög löneökning. Men i det nuvarande sammanhanget – där arbetskraftens förhandlingsstyrka är så svag och tillväxtvinsterna så ojämnt fördelade att centralbankerna kämpade för att skapa inflation innan COVID-19 stängde stora delar av ekonomin – finns det inte mycket grund för att anta att kongressen kommer att gå på fel sida av överutnyttjande. Detta gäller både för att det helt enkelt krävs en hel del finanspolitik för att överspendera i ett deflationärt sammanhang och för att politikerna, i avsaknad av påtryckningar från det organiserade arbetslivet, riskerar att privilegiera intressena hos välbeställda väljare som har mer att frukta från inflationen än från arbetslösheten.
Samt allt detta är att säga: Om det inte leder till att politikerna blir mer benägna att godkänna den nivå av underskottsutgifter som teknokraterna anser vara försiktig, så kanske allmänheten borde få möjlighet att fatta välgrundade beslut om hur deras pengar spenderas – och skapas.